《全球證券市場的未來：法律和監(jiān)管方面》書評 —— 查看此書介紹

潘攀 2006-11-16 12:21:42

在動蕩的證券市場上，監(jiān)管者忙于發(fā)布命令或進行繁瑣的日常管理；發(fā)行者忙于宣揚自己的經(jīng)營業(yè)績或?qū)で笞C券發(fā)行配額；律師們忙于尋找現(xiàn)行法律制度中的漏洞或在法庭上慷慨陳詞；投資者則忙于關(guān)注證券市場的行情。他們似乎都無暇顧及這個問題：如何從法律角度考慮未來全球證券市場？
世界證券市場正在經(jīng)歷一個前所未有的變化和增長時期。最近十多年來，跨國證券交易以及金融產(chǎn)品的范圍急劇增長。這些變化和增長為投資者創(chuàng)造了大量機會，也造成巨大的風險。證券市場的范圍迅速擴大，發(fā)行者獲得前所未有的機會對全球范圍而不是一國之內(nèi)的投資者發(fā)行證券。在某一個國家或地區(qū)市場產(chǎn)生的行為方式可能迅速為另一個國家或地區(qū)采用并輸往全球各個市場。管制的放松、信息技術(shù)的高速發(fā)展、機構(gòu)投資者的興起投資的國際化趨勢、各市場之間在業(yè)務(wù)和影響力方面的激烈競爭……這些因素都促成了證券的“全球市場”形成的可能。
但是，盡管有上述因素，真正的“單一”全球市場尚未出現(xiàn)。因為，幾乎每個國家或地區(qū)的證券監(jiān)管都是屬地主義的，即有嚴格的地域性。各國證券監(jiān)管機構(gòu)并不太在乎其他國家或地區(qū)的法律怎么規(guī)定。因而，這導致了證券監(jiān)管的分裂化。與國際銀行界密切而卓有成效的合作相比，證券領(lǐng)域的這種分裂化現(xiàn)象更為明顯。這并不奇怪，因為法律及其強制執(zhí)行本身就具有強烈的地域性。在私法領(lǐng)域，這可以通過沖突規(guī)則較好地解決。但是，證券法中含有大量的公法特征。例如，有許多國家證券法對違法者施以刑事制裁，這就不大可能在其他國家獲得執(zhí)行。然而，人們在承認這類現(xiàn)實的同時，更多地是想知道：如何使國內(nèi)的證券監(jiān)管適應(yīng)國際證券交易中的國際性質(zhì)？例如，某個國家的發(fā)行人如何進入其他國家的證券市場？在一個國家獲得許可的金融機構(gòu)如何在其他國家執(zhí)業(yè)并執(zhí)行客戶指令，而不受該其他國家關(guān)于許可的法律或其他法律的支配？證券法規(guī)的嚴格地域性如何適應(yīng)容納跨國證券交易？另一個在國內(nèi)證券市場上不存在的重要問題是，跨國證券交易究竟適用哪個國家的法律？如果當事人沒有就此作出法律選擇，以什么標準確定適用法律？如果當事人訂有法律選擇條款，也必須服從各國法律上的強行法規(guī)則，即使證券監(jiān)管的目標在各國幾乎都是相同的，即通過信息披露等要求來保護投資者。
因此，未來全球證券市場問題產(chǎn)生的上述背景所透露的唯一信息是，關(guān)注并回答這個問題對未來和現(xiàn)在都具有重要性。
幸運的是，的確有人關(guān)心這個問題。1995年9月，一向僻靜的牛津大學的某個會議廳中發(fā)生了一場辯論。這是由牛津大學圣約翰學院（St. John College）法律系和Norton Rose M5集團共同主辦的主題為“全球證券市場的未來：法律和監(jiān)管方面”的研討會。在這次研討會上，法律學者們提交了他們的研究成果，后匯集成書，并于1996年出版。這就是在此評介的《全球證券市場的未來：法律和監(jiān)管方面》。
本書內(nèi)容可分為兩個方面，第一是從比較法的角度來探討證券市場的法律問題；第二是證券市場監(jiān)管和協(xié)作問題。這兩個方面覆蓋了全書17個具體問題，這些具體問題涉及的范圍包括從全球證券市場的發(fā)展到證券交易中的法律沖突問題，從證券化到衍生金融工具交易商的法律責任等問題。其中，澄清了易于為人們混淆的一些概念，較為突出的是“證券化”一詞的含義。專題作者認為它有三個含義：第一，非流動性資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為可交易的證券。其代表是不動產(chǎn)抵押貸款的證券化。第二，任何金融資產(chǎn)的出售，無論是否發(fā)行證券。其代表是銀團貸款中參與份額的出售。這可能是因為，這類交易總是涉及可轉(zhuǎn)讓的貸款證書。第三，發(fā)行可交易債券的過程。例如，以應(yīng)收帳款為擔保發(fā)行證券的過程。此外值得一提的是，本書在談到系統(tǒng)性風險對市場的影響時，詳細分析了巴林銀行的倒閉這一震動全球金融界的事件。
總之，從這本書中，人們可以各取所需。監(jiān)管者可能滿意于對這個問題的回答：外國發(fā)行人所提交的財務(wù)報表如符合其他國家會計標準，但不符合本國更為嚴格的會計標準，這個財務(wù)報表能否接受？發(fā)行者可能得到對另一個問題的回答：未來證券市場的監(jiān)管是更多還是更少？當然，該書也探討了投資者最為關(guān)心的問題：全球市場的發(fā)展是否減少了對投資者的保護？本書對這些問題的回答不一定為各方所滿意，但可以肯定的是，它為今后的政策制定提供了值得考慮的選擇。
正如該書前言所述，這本書唯一沒有提供、也不可能提供的是牛津研討會上活生生的場面——想來必然是激烈而有趣的。我想補充的是，該書也不可能涉及發(fā)生于1997年并延續(xù)至今的亞洲金融危機。但是，從法律角度對后者進行的研究并非不能從該書中獲得助益。

========================================= 本欄書評僅代表撰寫者個人觀點========================================